§ 10. Методичні засади аналізу банківського портфеля цінних паперів

Операції з цінними паперами відносяться до традиційних видів банківської діяльності. Фінансово-кредитні установи - активні інституційні учасники фондового ринку, на якому вони виступають в ролі інвесторів, емітентів, фінансових посередників або інфраструктурних учасників. В Україні формується змішана модель організації фондового ринку, на якому комерційним банкам дозволяється здійснювати як інвестиційну, так і торгову (професійну) діяльність [13, с. 213]. В результаті проведення інвестиційних операцій формується власний портфель цінних паперів комерційного банку.

Невід'ємною складовою інвестиційної стратегії кожного банку є методика аналізу портфеля цінних паперів, загальнотеоретічною базою якої є інвестиційний аналіз. У світовій економічній науці інструментарій аналізу як окремих цінних паперів, так і інвестиційних портфелів розроблені ледве не найбільш грунтовно. Серед західних економістів вагомий внесок у розробку цієї тематики внесли Дж. Вільямс, Н. Гордон, Г. Марковіц, Дж. Трейнор, Дж. Линтнер ,. Шарп, Б.. Сольнік, Дж. Тобін, Дж. Фіннерті і багато інших. З розвитком фінансових ринків в постсоціалістичних країнах проблеми аналізу фінансових інвестицій досліджують українські та російські економісти А. В. Мертенс, Я. Міркін, А. М. Мозговий, В. М. Суторміна, І. А. Бланк, В. В. Ковальов, Е. Л. Найман, Д. Кошовий і ін.

Підкреслимо, що за економічним змістом банківські портфелі цінних паперів не відрізняються від аналогічних портфелів інших інвесторів, а тому в процесі їх формування широко використовуються методи інвестиційного аналізу. Однак банківська діяльність є певною мірою специфічної, оскільки загальні правила здійснення операцій на фондовому ринку для банківських установ доповнюється регуляторними вимогами центральних банків. У вітчизняній практиці цей аспект досить важливий, адже Національним банком України встановлено ряд спеціальних умов проведення інвестиційних операцій, зокрема, досить жорсткі вимоги щодо формування обов'язкового резерву на відшкодування можливих збитків від операцій з цінними паперами.

Ці фактори поряд з особливостями функціонування внутрішнього ринку цінних паперів істотно впливають на формування портфеля фінансових інвестицій українських банків. Специфіку інвестиційної діяльності комерційних банків в перехідній економіці України і можливості застосування методів інвестиційного аналізу, що використовуються на розвинених фінансових ринках, в процесі формування вітчизняного банківського портфеля цінних паперів вивчені ще недостатньо.

Відносно методичних аспектів аналізу портфеля цінних паперів підкреслимо, що до основних об'єктів дослідження відноситься не тільки власне банківський портфель, а й фінансовий стан емітента цінних паперів та індикатори ринку. У порівнянні з кредитними відносинами банку з позичальником, які завжди персоніфіковані і індивідуальні, відносини, що виникають між інвестором і емітентом цінних паперів, уніфіковані і опосередковуються через механізм фондового ринку. Ринок виконує роль посередника між емітентом і інвестором, а це означає, що структура, динаміка і індикатори фондового ринку є окремим об'єктом аналітичних досліджень.

Стан фондового ринку безпосередньо впливає на процес формування, склад і структуру банківських портфелів цінних паперів. У міжнародній банківській діяльності інвестиційним портфелям належить, як правило, істотна частка в структурі банківських активів (20-30%). В українських банках питома вага сукупного портфеля цінних паперів в сумарних активах значно нижче. Так, на 01.01.2000 року цей показник становив 7,4% і на протязі 2000 р знизився на 2,2%, склавши на 01.01.2001 р лише 5,2%. У грошовому вираженні обсяг вкладень в цінні папери протягом року зріс на 28 349 тис. Грн. або на 1,5% [145, стор. 6].

Причин низької інвестиційної активності українських комерційних банків є кілька. Більшість з них пояснюється недосконалістю внутрішнього фондового ринку, нетривалим часом його існування і значним регулятивним впливом на ринок з боку держави. Як наслідок - незначні обсяги операцій і низька ліквідність цього сегмента фінансового ринку, де більшість цінних паперів не мають регулярних котирувань; неможливість формування адекватного масиву історичних даних (статистичної вибірки), необхідного для отримання достовірних результатів за допомогою статистичних методів аналізу; недолік надійних інвестиційних рейтингів внутрішніх емітентів цінних паперів.

Мал. 3.8. Динаміка і структура фондового ринку України
за видами цінних паперів, млн грн. [1]

У структурі фондового ринку України, найбільша частка належить акціям, обсяг яких протягом останніх років постійно рости-
стає (рис. 3.8). У той же час на міжнародних фондових ринках велика частка належить борговими цінними паперами, обсяг яких, за оцінками МВФ, склав в 1996 р 1 трлн дол., Тоді як ринок титулів власності - лише 44 млрд дол. Зараз в Позабіржовій фондовій торговельній системі ( ПФТС) котируються акції 200 українських компаній. Правда, на думку західних інвесторів, «весь український ринок зводиться до шести компаній ... І не тому, що вони кращі - просто інших немає» [93, с. 33]. Через це іноземні інвестори віддають перевагу ринкам інших східноєвропейських країн - польською, чеською, угорською, турецькою, а власних внутрішніх ресурсів для серйозних зрушень на фондовому ринку України не вистачає.

Позитивну роль в процесі становлення вітчизняного ринку могли б зіграти банківські установи, як це відбувається в більшості розвинених країн, де частка банківських операцій з цінними паперами становить близько 20% обсягів фондових ринків. Крім того, закордонні банки активно здійснюють довірчі операції з цінними паперами для своїх клієнтів і створюють дочірні інвестиційні фонди, де акумулюються значні обсяги коштів фізичних і юридичних осіб для вкладення їх у цінні папери.

Українські банки досить обережно ставляться до формування своєї інвестиційної політики, що цілком природно. Адже ризик українських емітентів цінних паперів досить високий, а надійних внутрішніх інвестиційних рейтингів не існує, довіру до ринку облігацій внутрішньої державної позики, як уже зазначалося, підірвана, активізація довірчих операції банків з цінними паперами є майже неможливою через брак достатніх заощаджень у населення, окремі сегменти фондового ринку, зокрема ринок похідних фінансових інструментів, взагалі не функціонують. Істотні обмеження накладають і нормативні вимоги НБУ щодо інвестиційної діяльності банків.

Очевидно, що структура фондового ринку не може не впливати на процес формування та якісний склад портфеля цінних паперів комерційних банків. Аналіз структури цього портфеля свідчить, що банки реструктуризують свої портфелі, знижуючи частку конверсійних облігацій внутрішньої державної позики - КОВДП (табл. 3.24). Небажання банків працювати на ринку держоблігацій пояснюється перш за все примусової реструктуризацією випущених ОВДП, проведеної Міністерством фінансів в 1998-99 рр., А також неодноразовими затримками виплат по реструктуризованих облігаціях. Так, в вересня 2000 р були вчасно погашені вітчизняним власникам 450-денні облігації на загальну суму 68,15 млн гривень, тоді як іноземним власникам українських держоблігацій платежі здійснювалися своєчасно [24, с. 24].

Таблиця 3.24

АНАЛІЗ СТРУКТУРИ І ДИНАМІКИ ПОРТФЕЛЯ
ЦІННИХ ПАПЕРІВ БАНКІВ [2]

показник

01.01.2000

01.01.2001

відхилення

сума,
тис. грн.

структура,%

сума,
тис. грн.

структура,%

сума,
тис. грн.

струк
туру,%

КОВДП

853153

45,0

590389

30,7

-262764

-14,3

інші ЦБ

951453

50,2

1193406

62,0

241953

11,8

вкладення капіталу

92417

4,8

141577

7,3

49160

2,5

Всього портфель ЦП

1897023

100

1925372

100

28349

-

Перспективи розвитку українського фондового ринку фахівці оцінюють по-різному. Іноземні інвестори, не дочекавшись очікуваного зростання ринку, втрачають інтерес і залишають його. Так, в кінці 2000 р ліквідувала дочірню компанію в Києві міжнародна компанія «Wood company», яка однією з перших (ще в 1996 г.) почала працювати з українськими акціями [93]. Про відтік іноземного капіталу з ринку цінних паперів, який почався ще в кінці 1998 р, свідчить і аналіз платіжного балансу України. Так, чисте розміщення корпоративних цінних паперів в третьому кварталі 1999 го зменшилася в вісім разів проти відповідного періоду попереднього року і становило лише 6 млн дол. Негативне сальдо за статтею «Портфельні інвестиції» в цей період склав 43 млн дол., В т. Ч . за статтею «Вітчизняні цінні папери» - 36 млн дол. [42, с. 15]. Несприятливі тенденції тривали і в Протягом 2000 р, адже за статтею «Портфельні інвестиції» негативне сальдо в першому кварталі досягло 483 млн дол., В т. Ч. За статтею «Вітчизняні цінні папери» - 479 млн дол. [19, с. 35].

Вітчизняні аналітики складають більш оптимістичні прогнози. Так, зростання ПФТС-індексу на 42,1% в 2000 р вважається непоганим результатом з урахуванням темпів девальвації гривні (4,2%), хоч це і менше, ніж в 1999 р, коли індекс виріс на 81,2%, але темпи девальвації гривні досягли 52,2% [93, с. 34]. Позитивні зрушення спостерігаються в динаміці макроекономічних індикаторів. Зростання внутрішнього валового продукту (ВВП) в 2000 р склав 5,4%, приріст промислового виробництва - понад 12%, девальвація гривні була найнижчою за останні три роки - всього 4,2%, а в 2001 р почалася ревальвація, істотно виріс обсяг експортних операцій, зокрема, приріст експорту в Росію за рік перевищив 40% [24, с. 23]. У 2000 р розроблена Програма розвитку фондового ринку України на 2001-2005 рр., Спрямовану на його лібералізацію, зокрема на ослаблення оподаткування операцій з цінними паперами.

У 2001 р позитивні макроекономічні тенденції збереглися. Так, темпи зростання внутрішнього валового продукту були досить високими і становили 9,1% (за перше півріччя 2001 г.), а темпи інфляції, навпаки, рекордно низьким - 5,3%. Це спонукало уряд до перегляду прогнозованих рівнів макроекономічних індикаторів. Зокрема, прогнозний рівень зростання ВВП був збільшений з 4% до 6,2%, показник рівня інфляції знижена з 13,6% до 12,3%, а середньорічний валютний курс гривні - з 5,75 до 5,48 гривень за долар США [23, с. 42]. Продовжувалося зниження процентних ставок за кредитними операціями на міжбанківському ринку в середньому до 20%, на небанківському - 30% (за станом на липень 2001 р.) Це робить більш привабливими цінні папери, адже їх внутрішня вартість зростає за умови зниження відсоткових сталок на ринку.

У 2001 р банки почали проявляти активність на ринку державних облігацій, що пов'язано перш за все з введенням Національним банком України таких механізмів, як щоденне проведення операцій РЕПО (продаж держоблігацій із зобов'язаннями зворотного викупу в будь-який момент) і рефінансування комерційних банків виключно під заставу держоблігацій. За перше півріччя 2001 року обсяг вторинного ринку процентних облігацій внутрішньої позики (операцій купівлі-продажу та операцій РЕПО) перевищив 1 млрд грн. [23, с. 41]. Нагадаємо, що в 2000 р для реструктуризації боргу перед НБУ на суму 10 млрд грн. Міністерством фінансів були випущені процентні облігації внутрішньої позики (ПОВДП) номіналом 1000 грн. з термінами обігу від 16 до 124 міс. і купоном, який давав 18,86% доходу. На той час це була досить низька прибутковість, адже темпи інфляції в 2000 р склали 25,8%. Ще менш привабливо ці інструменти виглядали на вторинному ринку, оскільки на тендерних РЕПО-аукціонах, які проводилися НБУ, їх прибутковість досягала лише 13,5%.

Ситуація істотно покращилася в 2001 р, адже встановлена ​​Міністерством фінансів на цей період процентна ставка по ПОВДП (17,01%) за умови реальних темпів інфляції (5,3%) була цілком прийнятною для інвесторів. Правда, активізацію банківської діяльності на ринку держоблігацій фахівці не схильні пов'язувати з відновленням довіри до цих інструментів. Так, А. Береславське зазначає: «не можна стверджувати, що до значних обсягів вторинного ринку держоблігацій спонукало зростання довіри та інтересу до паперів уряду. Це пов'язано з тим, що НБУ з квітня поточного року проводить рефінансування комерційних банків виключно під заставу облігацій »[23, с. 41]. З цим важко не погодитися. Дані про обсяги рефінансування (квітень - 346 млн грн., Червень - 512 млн грн.) Свідчать, що комерційні банки досить активно використовують цей механізм, що і спонукає їх до поступового збільшення обсягів ПОВДП в своїх портфелях. Так, за 9 місяців 2001 р вкладення банків у цінні папери збільшилися на 54,7%, і становлять 7,1% в структурі активів. В цілому названі тенденції дають підстави сподіватися на подальше поліпшення інвестиційного клімату та збільшення українського ринку цінних паперів.

Але поки що внутрішній фондовий ринок знаходиться на етапі становлення, а з цього логічно випливає той факт, що незважаючи на різноманітність сучасних теорій і методів інвестиційного аналізу, далеко не всі з них можуть бути використані для оцінки цінних паперів в Україні. Більшість запропонованих зарубіжними вченими методик вимагають перевірки, адаптації, коригування, адже їх орієнтоване на високоліквідний ринок з мінімальним регуляторним впливом. Умови функціонування вітчизняного фондового ринку істотно відрізняються від світових, і це не може не позначатися на динаміці ринкових індикаторів. Тому досить часто фактичний розвиток подій і зміни окремих показників на внутрішньому фондовому ринку відхиляються від теоретично обгрунтованих.

Значні труднощі як теоретичного, так і практичного характеру викликає адекватне визначення безризикової ставки відсотка (про що йшлося вище), яка застосовується в більшості аналітичних моделей, розроблених зарубіжними вченими для визначення вартості цінних паперів. У методичному аспекті важливим позитивним зрушенням щодо встановлення ринкових орієнтирів процентних ставок є рішення НБУ про визнання ставки КІВОR (Kyiv Interbank Offer Rate) нормою альтернативної прибутковості інвестицій і використання її як бази для розрахунку теоретичної вартості цінних паперів в Україні [148].

Ставка КІВОR - це середньозважена ставка міжбанківського кредитування, яка розраховується незалежним аналітичним агентством і має різні значення для різних термінів дії. Згідно з методикою, запропонованою НБУ для розрахунку резерву на відшкодування можливих збитків банків від операцій з цінними паперами, КІВОR є показником ринкової норми прибутковості для обчислення збитків внаслідок втрачених можливостей, а отже, може розглядатися як ринковий індикатор ставки відсотка і використовуватися в процесі аналітичних досліджень фінансового ринку .

Інвестиційна діяльність учасників фондового ринку в більшості країн світу регламентується органами нагляду, а для банків доповнюється ще й регуляторними вимогами центральних банків. Зрозуміло, що це відбивається на прийнятті інвестиційних рішень і формуванні портфеля цінних паперів банку. Для українських банків в цьому сенсі важливими є два аспекти: встановлення нормативів інвестування та формування обов'язкового резерву на відшкодування можливих збитків від операцій з цінними паперами.

Норматив інвестування характеризує використання капіталу банку для придбання акцій, корпоративних боргових зобов'язань, вкладень в асоційовані і дочірні компанії (часток, паїв). Згідно з вимогами НБУ, які діяли до 2002 року, сумарна величина цих інвестицій не повинна перевищувати 50% капіталу банку [69]. Слід зазначити, що виконання нормативу інвестування не приносило українським банкам особливих труднощів, оскільки корпоративний сегмент фондового ринку є не дуже різноманітним, а ризик емітентів - досить високим. Так, на 01.01.2001 р співвідношення обсягу портфеля цінних паперів і балансового капіталу в системі комерційних банків склало 29,6%, а співвідношення капітальних вкладень і банківського капіталу - усього 2,2%. З цього випливає висновок, що норматив інвестування реально не впливає на діяльність комерційних банків на фондовому ринку.

У новій Інструкції про порядок регулювання діяльності банків в Україні [70, розд. VII] Встановлені обмеження и Нормативні вимоги до інвестіційної ДІЯЛЬНОСТІ КОМЕРЦІЙНИХ банків. Зокрема, банки ма ють право Здійснювати Прямі інвестиції за рахунок Власний коштів и від власного імені, лишь на підставі письмовий Дозволу НБУ. Такий дозвіл не вимагається в тому випадку, якщо: сума інвестицій становить не більше 5% регулятивного капіталу банку; юридична особа, в діяльність якої інвестуються кошти, веде діяльність виключно з надання фінансових послуг; регулятивний капітал банку повністю відповідає вимогам, встановленим НБУ.

Норматив інвестування в цінні папери окремо за кожною установою (Н11) визначається як відношення величини коштів, які інвестуються на придбання акцій (паїв, часток) окремо по кожному емітенту, до регулятивного капіталу банку. Нормативне значення не може перевищувати 15%.

Норматив загальної суми інвестування (Н12) визначається як відношення суми коштів, що інвестуються (придбання акцій та інших цінних паперів з нефіксованим прибутком будь-якої юридичної особи в портфелях банку на продаж та на інвестиції, а також вкладення в асоційовані і дочірні компанії), до регулятивного капіталу банку . Нормативне значення не перевищує для універсальних банків - 60%, для клірингових - 10%, для інвестиційних - 90%.

Як бачимо, нормативи інвестування направлено на реалізацію такого методу зниження ризиків, як диверсифікація. На нашу думку, в разі раціонального підходу банків до формування своїх портфелів цінних паперів ці вимоги не будуть впливати негативно на їх інвестиційну діяльність.

Щодо обмежень, пов'язаних з формуванням обов'язкового резерву на відшкодування можливих збитків від операцій з цінними паперами, то тут ситуація складніша. Призначення такого резерву полягає в компенсації реалізованих інвестиційних ризиків [148]. Тому логічно формувати резерв, враховуючи величину можливих збитків за тими цінними паперами, які включені в банківського портфеля. І тут виникає проблема адекватної оцінки ризиків, адже в процесі аналізу можуть бути застосовані різні підходи і методики.

У міжнародній практиці розроблено кілька методів оцінювання якості цінних паперів. Серед найпоширеніших - фундаментальний і технічний аналіз, статистичні прийоми оцінки ризиків, комплексні методики визначення інвестиційних рейтингів емітентів, що подаються відомими рейтинговими агентствами [27; 28; 83; 105; 106; 111; 118; 122; 130; 144; 210]. За умовами вітчизняного ринку можливості застосування банками цих підходів істотно обмежені.

Щодо методів оцінки ризику, то найпопулярнішими залишаються статистичні. Але отримати за допомогою цих методів достовірні результати щодо українських цінних паперів досить проблематично, оскільки більшість емітентів тільки-но виходить на ринок, а тому історичної інформації про їхню діяльність і котирування їх акцій просто немає. У зв'язку з цим відзначимо, що для отримання надійних оцінок необхідно проаналізувати інформацію щодо динаміки ціни цінного паперу за 20-30 років (щомісячні або принаймні щоквартальні дані), а мінімальний період становить не менше 36 місяців. Недолік такого масиву даних призводить до того, що з переважною більшістю цінних паперів пов'язується досить високий ризик. Фактично, в умовах вітчизняного фондового ринку можуть бути застосовані лише методи фундаментального аналізу, які базуються на результатах макроекономічного та галузевого аналізу, а також передбачають проведення аналізу фінансового стану емітента і прогнозування ціни конкретного виду цінних паперів, на що і звертають увагу вчені [13, с . 228].

Слід зазначити, що оскільки більшість цінних паперів, що перебувають в обігу на внутрішньому ринку, не мають регулярних котирувань (а отже, і об'єктивної ринкової оцінки), то для визначення їх теоретичної вартості спираються на принцип обачності. На практиці це означає, що багато цінних паперів в портфелях українських комерційних банків вимагають створення значних резервів. Такий обережний і навіть консервативний підхід НБУ спрямована перш за все на захист самих банків від можливих значних втрат, пов'язаних з високою ризикованістю вітчизняних емітентів.

Необхідність формування значного за обсягами резерву істотно стримує активність комерційних банків на фондовому ринку [99]. Зате інших інституціональних інвесторів такими обмеженнями не обтяжені, а значить, умови конкуренції стають неоднаковими. Так чи інакше, а необхідність створення резерву спонукає банки вже в процесі прийняття управлінського рішення щодо цінних паперів аналізувати не тільки прибутковість, але і пов'язані з цим рішенням інвестиційні ризики. Отже, всі названі фактори впливають на формування стратегії управління портфелем цінних паперів кожного комерційного банку, а інвестиційні рішення обгрунтовуються в процесі аналітичних досліджень.

Розглянемо методичні основи аналізу таких основних характеристик банківського портфеля цінних паперів, як прибутковість і ризик, а також їх співвідношення. Аналітичний процес складається з таких етапів:

аналіз очікуваної прибутковості портфеля;

оцінка портфельного ризику;

аналіз ефективності управління портфелем, в процесі якого оцінюється рівень компенсації взятих на себе інвестором ризиків величиною отриманих ним доходів.

На першому етапі об'єктом аналізу є показники прибутковості банківського портфеля цінних паперів. Банківський портфель цінних паперів - це сукупність всіх придбаних та отриманих банком цінних паперів, право на володіння, користування і розпорядження якими належить банку [148]. Фінансові інвестиції передбачають одержання доходів від вкладення капіталу в цінні папери: облігації, акції, векселі, паї, частки тощо. Доходи формуються за рахунок отримання дивідендів, відсотків, дисконтів, торгових та комісійних доходів. Згідно з нормативними вимогами НБУ портфель цінних паперів українських банків ділиться на портфель на інвестиції в портфель на продаж. Такий поділ має на меті, перш за все, диференціацію методичних підходів до формування резерву і бухгалтерського обліку банківських операцій з цінними паперами [68].

Портфель на інвестиції формується з фондових інструментів, які придбані банком для утримання їх до терміну погашення або для інвестування капіталу на термін понад один рік. Основні доходи з цього портфелю банк отримує у формі відсотків, дивідендів і капітальних приростів за рахунок зростання ринкової ціни. У портфель на продаж включають цінні папери, придбані на короткий термін (менше одного року) з наміром подальшого перепродажу і отримання вигоди від короткострокових коливань ринкової ціни. У цьому випадку доходи банку формуються за рахунок різниці між цінами продажу і покупки (дисконти, торгових та комісійних доходів), хоч протягом періоду зберігання можуть бути отримані ще й процентні або дивідендні доходи. Зрозуміло, що до банківського портфеля на продаж потрібно включати тільки ті цінні папери, що перебувають в обігу на активному і високоліквідному ринку.

В цілому, однак, істотних відмінностей в методиці аналізу прибутковості цих портфелів немає. Відмінності стосуються насамперед підходів до оцінки інвестиційних ризиків і формування резервів, оскільки портфель на продаж переоцінюють щомісяця на індивідуальній основі, тобто по кожному цінному папері окремо, а портфель на інвестиції - один раз на рік на портфельної основі.

У процесі аналізу портфеля цінних паперів банку застосовуються абсолютні (дохід) і відносні (дохідність) показники. Дохід портфеля дорівнює сумі доходів, згенерованих окремими фінансовими інструментами, які включені до його складу. Прибутковість - це відносний показник, який в загальному випадку визначається діленням доходів на суму інвестицій. Підкреслимо, що прибутковість портфеля цінних паперів, на відміну від його ризику, є адитивною величиною. Середня прибутковість портфеля (dp) визначається як середньозважена величина прибутковості цінних паперів, що входять до його складу:

, (6)

де di - дохідність i-ї групи цінних паперів (i = ); Wi - обсяг цінних паперів i-ї групи в портфелі; n - кількість груп цінних паперів в портфелі.

Прийнято розрізняти фактичну і очікувану прибутковість. У процесі ретроспективного аналізу фактичні доходи від операцій з цінними паперами визначаються за даними обліку і звітності. Прибутковість портфеля цінних паперів за період обчислюють діленням суми фактичних доходів на середню суму вкладень в цінні папери за звітний період. Показники фактичної прибутковості можуть бути орієнтиром для визначення доцільності включення тих чи інших цінних паперів в портфеля банку в майбутньому (за умови відносної стабільності ринку).

Очевидно, що аналіз фактичної дохідності портфеля - процедура досить проста, яка не вимагає значних зусиль, а втім і не дає відчутної користі банку. Значно складнішою проблемою як з теоретичної, так і з практичної точки зору є аналіз очікуваної прибутковості портфеля в процесі прогнозування інвестиційної діяльності банку. Як випливає з формули (6), для визначення прибутковості всього портфеля треба обчислити прибутковість кожної окремої групи фінансових інструментів, що знаходяться в портфелі. Під терміном «група» мається на увазі «цінні папери емітента однієї емісії та виду в одному портфелі банку» [148]. Група може складатися з одного або більше паперів з однаковими характеристиками і властивостями.

Очікувану прибутковість цінних паперів можна розрахувати різними способами, які запропоновані в економічній літературі і застосовуються в практичній діяльності. Зрозуміло, що якість прогнозу істотно залежати від вибору методики аналізу. Цей аспект має особливо важливе значення у вітчизняній практиці, адже показники очікуваного (оціночного) доходу і розрахункової вартості цінного паперу характеризують не тільки прибутковість портфеля, але і використовуються для оцінки ступеня зниження вартості цінних паперів, враховуючи яку формується резерв для відшкодування можливих збитків банків. Звертаючись до теоретичних основ інвестиційного аналізу, почнемо з визначення термінології, оскільки в сучасній економічній літературі і нормативних документах іноді вживаються різні терміни щодо ідентичних понять і економічних категорій.

Цінні папери мають кілька характеристик, серед яких найважливішими є ринкова ціна (р), внутрішня (теоретична або розрахункова) вартість (v), ставка прибутковості і інвестиційний ризик. Досить вдало і коректно, на наш погляд, зміст цих понять сформулював В. В. Ковальов [79, с. 200].

Ринкова ціна - це задекларований показник, який об'єктивно існує на ринку і відображається в котируваннях цінних паперів. Ринкова ціна складається під впливом взаємодії попиту і пропозиції та є індикатором інвестиційної привабливості цінних паперів. Очевидно, що в будь-який момент часу для певного цінного паперу на ринку існує лише одна ціна. Відзначимо, що в інструктивних документах НБУ в цьому значенні вживається термін «ринкова вартість цінного паперу» [148].

Внутрішня вартість є розрахунковим показником, а тому залежить від аналітичної моделі, на базі якої проводяться обчислення. Внаслідок цього в будь-який момент часу цінний папір може мати кілька значень внутрішньої вартості, причому теоретично їх кількість дорівнює кількості учасників ринку, які проводять цей аналіз. Отже, оцінку внутрішньої вартості позначено певним елементом суб'єктивізму. В інструктивних документах НБУ внутрішня вартість називається «розрахунковою ринковою вартістю цінних паперів» [148]. Вважаючи ці назви кілька громіздкими, в подальшому ми будемо вживати терміни - (ринкова) ціна і (внутрішня або теоретична) вартість.

Ринкова ціна і внутрішня вартість часто не збігаються, адже кожен інвестор має свої міркування щодо внутрішньої вартості цінного паперу, покладаючись на суб'єктивні очікування майбутніх доходів і на результати власного аналізу. Під час аналізу співвідношення ринкової ціни та внутрішньої вартості визначається доцільність тих чи інших управлінських рішень щодо конкретного цінного паперу. Якщо внутрішня вартість цінного паперу, розрахована потенційним інвестором, вища за поточну ринкову ціну, то такий папір вигідно в даний момент придбати, оскільки він недооцінений на ринку. Якщо ж з точки зору конкретного учасника ринкова ціна цінного паперу вище його внутрішню вартість, то немає сенсу купувати цей інструмент. У той же час таке співвідношення ціни та вартості вказує на те, що склалася ситуація для вигідного продажу даного цінного паперу, якщо він вже є в портфелі інвестора.

Якщо ринкова ціна і внутрішня вартість цінного паперу збігаються, то це означає, що проведення операцій спекулятивного характеру (для отримання доходу від різниці між ціною продажу і покупки) навряд чи доцільно. Крім того, слід зазначити, що показник теоретичної вартості використовується в тому випадку, коли цінна папір не обертається на ринку, а отже, не має ринкової ціни.

У процесі аналізу і бухгалтерського обліку цінних паперів використовуються і інші вартісні показники, які характеризують конкретний цінний папір: номінал (номінальна вартість), собівартість і справедлива вартість. Номінал - це задекларована вартість цінного паперу, зазначеної на його бланку. Для боргових цінних паперів номінал показує суму боргу, яку емітент зобов'язується повернути під час погашення, і яка служить базою для нарахування відсотків. Номінал пайових паперів (титулів власності) характеризує частку статутного капіталу, яка припадала на одну акцію в момент випуску (в процесі подальшого звернення цей показник зазвичай втрачає своє значення).

Собівартість цінного папера включає ціну придбання, комісійні винагороди, мита, податки, збори, обов'язкові платежі та інші витрати, безпосередньо пов'язані з придбанням цінних паперів [68].

Згідно МСБО 32 справедлива вартість фінансових інструментів - це сума, за якою можна обміняти інструмент чи погасити заборгованість в операціях між обізнаними, зацікавленими та незалежними особами [114, с. 540]. Для цінних паперів, що обертаються на активному ринку, за справедливу вартість приймається ринкова ціна з урахуванням витрат трансакції. Для визначення справедливої ​​вартості інших цінних паперів можна користуватися різними методами і аналітичними моделями.

Очевидно, що методи оцінки внутрішньої вартості цінного паперу залишаються одним з найскладніших і найбільш проблематичних питань інвестиційного аналізу, адже саме цей показник служить орієнтиром для прийняття управлінських рішень при формуванні портфеля. У сучасній економічній науці запропоновані різні підходи до визначення внутрішньої вартості фінансових інструментів. Найпоширенішими є фундаменталістські та технократичний підходи, а також теорія «блукання навмання» [13, с. 227-229; 79, сек. 201].

За фундаменталістського підходу внутрішня вартість цінного паперу оцінюється за допомогою дисконтування майбутніх надходжень по ним. Для прогнозування цих надходжень аналізують макроекономічні та галузеві фактори, фінансовий стан емітента та моделюють рух ціни цінного паперу. В економічній літературі цей напрямок досліджень відомий під назвою фундаментального аналізу [105].

Технократичний (або технічний) підхід заснований на аналізі динаміки ринкових цін цінних паперів за минулі періоди і обсягів фондових операцій по його купівлі-продажу. Внутрішня вартість визначається через екстраполяцію результатів статистичного аналізу історичних даних про варіабельності ринкової ціни цінного паперу. Для отримання реалістичних оцінок необхідно сформувати значний за обсягом масив інформації щодо цінової динаміки на ліквідних ринках, де присутня значна кількість учасників, а операції здійснюються регулярно і в значних обсягах [13, с. 228]. Це практично виключає застосування методів технічного аналізу в сучасній вітчизняній практиці.