Залишити коментар | Читати коментарі

Л.Д. Ревуцький , К.т.н., с.н.с.

У повсякденному житті власникам вільних грошових коштів, власникам акцій, інвесторам, брокерам, економічним консультантам, фінансовим аналітикам, службовцям керуючих (трастових) компаній для себе особисто або за замовленнями з боку досить часто доводиться вирішувати завдання вибору таких корпорацій і окремих підприємств, акції яких економічно вигідно купувати, притримувати або продавати.

Для прийняття економічно обґрунтованих рішень подібних завдань необхідно проведення відповідних розрахунків, метою яких є встановлення реальної картини того, звичайні акції яких підприємств недооцінені, яких - переоцінені і які мають вартість, близьку до норми або рівну їй. Величину такої вартості прийнято називати економічно справедливої ​​(реальної, дійсної, реалістичною, нормальної, нормативної, достовірної, фундаментальної і т.п.). У розумінні автора цієї статті економічно справедливою ринковою вартістю звичайної акції підприємства є така вартість, яка відповідає науково і практично обґрунтованою оцінкою його повної ринкової вартості з урахуванням наявності не тільки звичайних, але і привілейованих акцій.

Ознайомлення з монографіями, підручниками і навчальними посібниками по ринках цінних паперів і, зокрема, по акціях підприємств показує, що в числі вказуються в них видів і понять вартості акцій (номінальна, курсова, балансова, ліквідаційна) вид і поняття їх справедливої ​​вартості відсутні і задача визначення рівнів поточної недооціненість або переоціненість цих цінних паперів навіть не згадується.

При вирішенні такого завдання як оцінка економічного якості звичайних акцій підприємств суть вироблених розрахунків полягає у встановленні чисельного значення відносини - Уса поточної фактичної курсової ринкової вартості (поточної біржової котирування) акції розглянутого підприємства - Саф до справедливої ​​ринкової вартості цієї акції - Сас, тобто Уса = Саф / Сас. Якщо величина Уса менше одиниці, вартість такої акції визнається недооціненою, якщо дорівнює одиниці - нормальної (нормативної), якщо перевищує одиницю, значить вартість цієї акції переоцінена. Значення показників Уса, Саф і Сас завжди визначаються на дату проведення такого розрахунку. На різні дати значення цих показників можуть відрізнятися один від одного.

Іноді, замість розрахунку рівня Уса, визначають потенціал економічного зростання або падіння поточної біржової котирування вартості акцій - Пса, який встановлюють за формулою:

Пса = Сас / Саф - 1 (для потенціалу зростання поточної курсової вартості акцій до їх справедливої ​​вартості) і Пса = 1 - Сас / Саф (для потенціалу падіння курсової вартості акцій до їх цільової вартості).

Наприклад, якщо Сас = 15 руб, а З аф = 5 руб, то Пса = 2,0. Коли Сас = 15 руб, а Саф = 18 руб, то Пса = 0, 17.

Судячи з економічних довідників і енциклопедій під справедливою вартістю товару (для акцій часто званої ціною або цільовою ціною або метою) зазвичай розуміється ціна, заснована на моральних цінностях, на принципах соціальної справедливості, яка відображає справжню (справжню, реальну, дійсну) цінність, корисність і якість товару і доступність його для покупця. В даному випадку товаром є акції акціонованих або акціонованих підприємств.

Рекомендації, які даються за результатами проведених розрахунків, як правило, такі: суттєво недооцінені акції доцільно купувати, явно переоцінені - продавати, а акції з нормальною (справедливою) вартістю - притримувати до змін поточної ринкової кон'юнктури в ту або іншу сторони і приймати ліквідаційні або інвестиційні рішення згідно складається на ринку акцій обстановці.

Нижче коротко розглянуті широко застосовується в даний час і альтернативна їй методики визначення справедливої ​​ринкової вартості звичайних акцій підприємств.

Методика і особливості розрахунку справедливої вартості акцій підприємств, розроблена і широко застосовується РІА РБК на практиці (див. Відповідний сайт в інтернеті)

Для розрахунку справедливої ​​або цільової ціни акції застосовується метод дисконтування грошових потоків даної компанії від її майбутньої виробничо-господарської діяльності, яка зазвичай прогнозується на 5 - 12 років вперед. Відзначається слабкість такого підходу, яка полягає в тому, що через велику кількість прогнозованих вихідних даних ймовірність отримання хибних результатів такого розрахунку досить велика і сліпо довіряти справедливими цінами акцій, публікуються інвестиційними компаніями і банками швидше за все не варто.

І тим не менше, РІА РБК рекомендує визначати справедливі ціни акцій підприємств методом експертних оцінок, коли експертами є відповідні інвестиційні компанії та банки. За остаточну величину справедливої ​​вартості акції підприємства (компанії), звану консенсусом або консенсусом-метою з позначенням Рк, пропонується приймати усереднене значення справедливих цін (цілей), розрахованих зацікавленими інвестиційними компаніями і банками для цього цінного папера за формулою:

де Pi - мета і-тій інвестиційної компанії або банку з даної акції;

n - кількість прийнятих до уваги цілей, встановлених по цій акції.

При визначенні величини Pi безумовно враховується поточний ринковий курс досліджуваних акцій.

Вказується, що при формуванні інвестиційних портфелів можна купувати і акції з потенціалом падіння поточної курсової вартості. Однак для забезпечення економічної безпеки їх частка в інвестиційному портфелі не повинна перевищувати 10 - 12%.

Є всі підстави вважати і це є насправді, що оцінка значення показника Рк, тобто Сас, викладеним вище методом є випадковою величиною, яка не має ніякого відношення до шуканої справедливої ​​ринкової вартості акцій підприємств. При цьому відповідальність за якість оцінки величини Сас без всяких на те підстав довільно покладається на обрані фірми-експерти, які юридично і економічно не несуть і не можуть нести таку відповідальність, хоча б і тому, що їх праця відповідним чином не регламентується і не оплачується.

Мимоволі спадає на думку, як можна кваліфікувати представлений вище метод визначення величини Сас: свідоме або несвідоме шахрайство, шахрайство або крутійство, відверта халтура або явне невігластво розробників цього методу? Швидше за все в цьому випадку має місце поєднання всіх чотирьох перерахованих явищ з вагомим переважанням першого. Природно шкода тих, хто по необізнаності приймає помилкові інвестиційні рішення, користуючись рекомендаціями, що видаються за результатами розрахунку значень Сас, отриманим таким методом.

Питається, чому ж цей метод знаходить широке застосування на практиці і результати відповідних розрахунків, за цим методом публікуються в солідних ділових газетах? Розрахунок величини Сас за допомогою цього методу вимагає мінімальних витрат розумових зусиль і робочого часу при вельми гідну оплату праці виконують його фінансово-біржових «аналітиків». Тим більше, що цей розрахунок легко піддається автоматизації на комп'ютер шляхом застосування табличного процесора Exell -2007. Крім того, використовуючи цей метод, легко можна отримувати практично будь-які, в тому числі і заздалегідь замовлені величини показника Сас.

До речі, точно з таким же успіхом подібний розрахунок може бути здійснене будь-яким освіченою людиною без залучення експертів і математичної обробки отриманих від них даних: сів за стіл, подивився на поточний курс акцій розглянутого підприємства і на стелю, написав 5 - 12 цифр нібито очікуваних в майбутньому котирувань «від ліхтаря», усереднити встановлений ряд цих цифр і за кілька хвилин отримав шукану величину консенсусу-мети Сас. При цьому 5 - 12 цифр для проведення розрахунку можна підібрати таким чином, щоб після усереднення вони давали заздалегідь намічену величину мети Сас. Навіть в ХХ1 столітті таке можливо зустріти на повній серйозності!

Дивно, але результати розрахунків потенціалу зростання або падіння поточного курсу акцій компаній, що входять до лістингу фондових бірж ММВБ і РТС, отримані представленим вище методом, регулярно публікуються в щоденній діловій газеті РБК daily (див. Зведення по ринку акцій) і по ним хтось приймає рішення про покупку, продаж або збереженні акцій тих чи інших підприємств для наступних маневрів з ними на фондовому ринку.

Ще одна методика визначення «справедливої» ринкової вартості акцій підприємств

Інша очевидна методика визначення необґрунтовано прийнятої за справедливу ринкову вартість звичайних акцій підприємств полягає в наступному:

1. За існуючим міжнародним, європейським і федеральним стандартам оціночної діяльності розраховують нібито справедливу ринкову вартість даного підприємства на дату проведення такого розрахунку (Срп);
2. Визначають сумарну ринкову вартість всіх емітованих привілейованих акцій цього підприємства на ту ж дату (СПАП);
3. З отриманої в результаті проведеного розрахунку величини Срп віднімають розрахункову величину СПАП, що дорівнює добутку поточної ринкової вартості однієї привілейованої акції підприємства (Сопа) на загальне число випущених таких акцій на дату розрахунку (Чпап), тобто СПАП = Сопа х Чпап;
4. Отриману різницю ділять на загальне число емітованих на дату розрахунку звичайних акцій розглянутого підприємства (Чоапа), встановлюючи таким чином нібито справедливу ринкову, але насправді практично випадкову величину вартості такої акції (Ссап).

Як випливає з вищевказаного, формула для визначення величини показника Ссап має наступний вигляд:

Ссап = (Срп - СПАП) / Чоапа. (2)

Все було б нормально і правильно, якби розрахункова величина показника Срп була економічно справедливою, але застосовуваний в даний час метод її визначення, на жаль, має принципові недоліки і не дозволяє робити таке припущення без серйозних сумнівів.

По-перше, в переважній більшості випадків величину показника Срп в даний час розраховують методом дисконтування майбутніх грошових потоків фактичного чистого доходу або фактичного прибутку до або після вирахування податків, зборів та сплати відсотків, а прогнози таких потоків майже завжди бувають помилковими і згодом не підтверджуються на практиці;

По-друге, розрахунки відповідних значень ставок дисконтування є досить умовними, побудованими на базі сумнівних припущень;

По-третє, результати розрахунку величини Срп вельми чутливі до неточностей визначення дисконтируемой показників, ставок дисконтування і рівнів можливої ​​інфляції грошових коштів, а ці неточності неминучі;

По-четверте, при визначенні величини Срп, як правило, враховують не всі об'єктивно існуючі структурні елементи - драйвери цієї вартості.

Більш докладно найбільш серйозні недоліки цього методу викладені в статті / 1 /.

Крім того, отримання остаточного значення величини показника Срп шляхом науково необґрунтованого зважування оцінок, розрахованих з одночасним застосуванням дохідного, витратного і порівняльного підходів до визначення їх величини не дозволяють вважати таку суспензію справедливою.

Не може прийматися за справедливу величина Срп, що відповідає запитам типу: «Що потрібно?» Або «Чого зволите?». Тому не можна вважати справедливою величину показника Ссап, для встановлення якої використаний показник Срп, розрахований зазначеним вище способом.

Наведені вище міркування підводять до висновку, що рекомендації інвесторам і обслуговуючим їх особам, які видаються на підставі відповідного аналізу результатів проведених розрахунків величини Ссап по представленим методикам, швидше за все не є правильними, об'єктивними, достовірними, що відображають реальну картину існуючого положення в економіці підприємства, країни та на її фондових ринках. При цьому, результати практичного використання таких рекомендацій інвесторами і простими людьми - покупцями акцій підприємств непомітно, але неухильно сприяють накопиченню потенціалу виникнення майбутніх країнових, регіональних і світових економічних і фінансових криз з наростаючими негативними наслідками, ціною і термінами їх подолання.

Запропонована методика визначення справедливої ринкової вартості акцій підприємства

Основний принцип пропонованої методики визначення величини Ссап, не відрізняється від прийнятого в попередній методиці і формула, яка застосовується для розрахунку цієї величини аналогічна наведеній вище формулі (2). Тільки замість показника Срп використовується показник СПП - показник повної справедливої ​​ринкової вартості підприємства. Крім того, різниця полягає лише в методі розрахунку і в вихідних даних, використовуваних для визначення величини справедливої ​​ринкової вартості підприємства Срп.

Таким чином, формула для визначення величини показника Ссап є наступне співвідношення:

Ссап = (СПП - СПАП) / Чоапа. (3)

Основні відмінності пропонованого і попереднього методу оцінки величини Срп полягають у наступному:

1. За базу для розрахунку шуканої величини Срп пропонується використовувати не фактичні, а нормативні значення чистого операційного доходу або прибутку підприємства до або після вирахування податків, зборів та сплати відсотків;
2. У розрахунок пропонується брати не прогнозовані, невідомо які нормативні показники чистого доходу або прибутку підприємства на 5 - 12 років вперед, а ті ж самі реальні показники за минулий або планові або очікувані на поточний річний звітний період календарного часу;
3. Розрахунок величини показника Срп проводиться методом прямої капіталізації згаданих вище чистого річного доходу або річного прибутку підприємства, а не методом дисконтування його майбутніх грошових потоків, непридатним для вирішення завдань подібного роду;
4. За ставку капіталізації приймається поточна на дату розрахунку величини Срп безризикова річна ставка банківського відсотка, яка розраховується як середня або середньозважена величина встановлених найбільшими банками найвищих ставок цього відсотка, зокрема, за довгостроковими вкладами-депозитах.
5. При визначенні величини Срп враховуються всі вагомі об'єктивно існуючі стоімостепоніжающіе і стоімостеповишающіе чинники, так звані драйвери вартості за всіма компонентами майново-земельного комплексу підприємств.

Концептуальна формула для визначення величини показника повної справедливої ​​ринкової вартості підприємства СПП пропонованим методом виглядає наступним чином:

Спп = Срп х Спс = (СПб + Снп + СЗУ + Сис) х Спс, (4)

де Срп - справедлива ринкова вартість підприємства без урахування значення коефіцієнта Спс, тис. Д.Є. .;

КПС - коефіцієнт до вартості підприємства Спр, що враховує вартість нематеріальних нематеріальних активів розглянутого підприємства і синергетичний ефект від створення структурних елементів (драйверів) цієї вартості;

СПб - справедлива ринкова вартість виробничо-технічної (товаропроизводящей і доходопроізводящей) бази підприємства, тис. Д.Є. .;

Снп - справедлива ринкова вартість непрофільних активів підприємства, якщо вони є, тис. Д.Є. .;

СЗУ - справедлива ринкова вартість земельної ділянки підприємства або прав на безстрокове або тимчасове володіння і користування цією ділянкою, тис. Д.Є. .;

Сис - справедлива ринкова вартість інфраструктури підприємства, якщо така існує, тис. Д.Є.

Звісно ж, що існуючі в даний час методичні розробки та діючі стандарти дозволяють з тією чи іншою мірою достовірності оцінювати величину показників Спр, Спб, Снп, СЗУ і Сис. У відповідній глибокої теоретичної опрацюванні з виходом на практику потребують методи визначення справедливих значень коефіцієнта Спс. До тих пір, поки такі методи не будуть розроблені, величину показника Спс вимушено приймають рівній одиниці (1,0), тобто занижуючи тим самим величину СПП, прирівнюючи її до показника Спр.

Розгорнута формула для визначення величини показника Спб з відповідними поясненнями приведена в публікації (2). Методики визначення величин СЗУ, Снп і Сис заслуговують опублікування в окремих докладних статтях. Передбачається, що підготовка таких статей і розробка методів визначення значень коефіцієнта Спс є гідною завданням, справою честі теоретиків і фахівців відповідного профілю оціночної діяльності.

До числа основних переваг запропонованого методу визначення величини показника Ссап слід віднести:

1. Розрахункову величину Ссап отримують по результату об'єктивного встановлення загальної народногосподарської цінності розглянутого підприємства;
2. Фундаментом для визначення показника Ссап служить оцінка виробничих, продуктивних і соціальних ресурсів даного підприємства;
3. Дія фактора невизначеності, ризику випадковості отриманих оцінок величин СПП, Спр і Ссап зведено до мінімуму.

При цьому можливості подальшого вдосконалення запропонованого методу залишаються відкритими і запрошуються всі бажаючі взяти участь у цій благородній справі.

література

1. Ревуцький Л.Д. Основні помилки теоретиків, викладачів і практиків оцінки вартості підприємств. - М .: // «Аудит і фінансовий аналіз», № 5, 2008. С. 408 - 415.
2. Ревуцький Л.Д. Уточнена формула для визначення економічно справедливої ​​ринкової вартості підприємств . - М .: // «Аудит і фінансовий аналіз», імовірно № 3 2009.

анотація

Відзначається наукова слабкість існуючих методик визначення справедливої ​​ринкової вартості звичайних акцій підприємств і недостатня спроможність рекомендацій інвесторам, брокерам та іншим зацікавленим особам щодо доцільного поведінки на фондовому ринку акцій: що купувати, що продавати, а що притримувати до кращих часів. Пропонується більш досконала методика вирішення подібних завдань, вказуються основні переваги та перспективи її подальшої раціоналізації.

Поділитися посиланням в соціальних мережах:

Коментарі до матеріалу: (поки коментарів немає)

6169